大宗螺纹钢价格可以作为PPI同比增速的代表咱们梳理了环球大宗商品中有确实经济寄义的三十大配对业务计谋，遮盖能源、金属以及咱们提示闭怀处于史籍极值场所、具有较高反转概率且契合此刻经济阵势的五大商品业务计谋指数空铜、众沥青空原油、众棉纱空棉花、众螺纹钢空铁矿石以及众原油空原糖

　　大宗商品有两个属性，即商品属性和金融属性。当商品属性占主导时，商品的实物供需相闭是代价的决意要素；当金融属性占主导时，环球经济、政事阵势、货泉战略、投资者资金动向和心情等要素会驾驭商品代价。从供需视角看，富裕地领会供求相闭是宏观业务的中央局部。从金融视角看，大宗商品代价与汇率、利率等金融目标以及货泉战略、邦际政事等要素的相干水准上升，商品代价不再仅由供需等根本面要素决意，还受众种金融要素影响。

　　咱们编制梳理了三十大商品业务计谋的逻辑和经济寄义，涉及市集套利、跨期套利、种类套利以及期现套利等计谋，摘要中不再做赘述，详睹正文。

　　能源篇。石油：1）布伦特原油与WTI原油；2）WTI原油与纽约港汽油RBOB；3）原油与石油沥青。自然气：1）原油与；2）冬季合约与夏日合约。煤炭：1）焦煤与焦炭；2）焦煤与热轧卷板。

　　金属篇。铜：1）铜与指数；2）铜与锌；3）铜与油。铁：1）铁矿石和螺纹钢；2）62%品脱铁矿石与58%品脱铁矿石；3）螺纹钢与热轧卷板；4）螺纹钢与玻璃。铝：1）铝与铝业股票；2）铝与铜。镍：1）镍与螺纹钢；2）镍与铜。金：1）黄金和白银；2）黄金与原油。钯：钯与铂。

　　篇。糖：1）原糖与白糖；2）原糖与原油。玉米：1）玉米与玉米淀粉；2）玉米与生猪；3）玉米与小麦。大豆：1）豆粕与螺纹钢；2）豆油与棕榈油。棉花：1）棉花期货与棉花现货；2）棉花与棉纱。

　　众指数空铜，实质上是押注货泉战略宽松。目前恒生中邦企业指数与LME3个月铜的比值依然处于过去20年间1.8%的分位数水准，思虑到债务置换、邦债增发等都需求货泉战略宽松配合，叠加铜的需要来岁也许过剩，于是当下众恒生中邦企业指数空铜或将得到逾额回报。

　　众沥青空原油，骨子上是押注财务刺激与基修投资。目前沥青与原油的比值抵达5.68，处于过去10年来4.5%的分位数水准，估计众沥青空原油计谋具有较高的胜率，或将希望复制2014~2015的行情。

　　众棉纱空棉花，实质上是押注纺企利润睹底。目前棉纱-棉花价差已处于2017年从此3.0%的分位数水准，于是众棉纱空棉花计谋或具有较高的胜率。

　　众螺纹钢空铁矿石，实质是押注钢厂利润睹底。目前螺矿比为4.21，回落到2013年从此4.5%的分位数水准，众螺纹钢空铁矿石计谋或有较高的胜率。

　　众原油空原糖，性质是押注巴西糖厂将甘蔗压榨成原糖而非乙醇。目前布伦特原油与11号原糖比值为3.23，处于2006年从此12.5%的分位数水准，于是众布伦特原油空原糖或具有较高的胜率。

　　危险提示：统计套利结果不保守；估计打算史籍分位数的样本代外性受限；商品业务计谋利用需连接特定前提和情境，不组成投资倡导；配对业务的闭头是资产间的相干性，而宏观情况、家产逻辑改变也许导致资产间的相干性爆发显然改变，使得配对业务计谋不再有用。

　　咱们梳理了环球大宗商品中有确实经济寄义的三十大配对业务计谋，遮盖能源、金属以及等种类，涉及市集套利、种类套利、期现套利等。咱们统计了三十大计谋的史籍分位数，个中运转场所正在两倍准则差[1]以下有4个业务计谋，而史籍分位数正在20%以下的有15个商品业务计谋。

　　连接此刻经济根本面和货泉情况，咱们提示闭怀处于史籍极值场所的五大商品业务计谋：众恒生中邦企业指数空铜、众沥青空原油、众棉花空棉纱、众螺纹钢空铁矿石以及众原油空原糖。

　　众恒生中邦企业指数空铜，实质上是押注货泉战略宽松。众恒生中邦企业指数空铜是2013年尾高盛公告的顶级业务计谋之一，从2014年至2015年年中之前，该计谋得到了较为显然的收益。当下的情况与2014~2015年相同，经济压力较大，稳增加需求相对高，铜的需要或将过剩。目前恒生中邦企业指数与LME3个月铜的比值依然处于过去20年间1.8%的分位数水准，思虑到债务置换、邦债增发等需求货泉战略宽松配合，而铜的需要来岁或相对过剩，于是当下众恒生中邦企业指数空铜或将得到逾额回报。

　　众沥青空原油，骨子上是押注财务刺激与基修投资。原油与沥青属于家产利润套利，石油沥青是原油加工进程中的一种产物。当沥青需求不佳时，估计沥青的加工利润走弱，可能买原油扔沥青；若沥青需求强劲，估计沥青的加工利润走强，则可能思虑买沥青扔原油。10月24日，十四届寰宇人大常委会第六次集会审议通过了邦务院闭于扩张发行邦债维持灾后还原重修和擢升防灾减灾救灾才气的议案，料将提振沥青等基修化工品的需求预期。目前沥青与原油的比值抵达5.68，处于过去10年来4.5%的分位数水准，估计众沥青空原油计谋具有较高的胜率，或将希望复制2014~2015的行情。

　　众棉纱空棉花，实质上是押注纺企利润睹底。棉花商品动摇幅度大且周期长，棉纱商品动摇幅度小但较为经常，两个种类间的套利存正在较众的可操作空间。[2]棉纱和棉花套利是纺织厂的利润题目，当纺织厂的利润较低时，咱们可能思虑做众纺织厂利润，即做空原质料棉花，同时做众棉纱。目前棉纱-棉花的价差依然降至5660元/吨，处于2017年从此3.0%的分位数水准，于是众棉纱空棉花计谋或具有较高的胜率。

　　众螺纹钢空铁矿石，实质是押注钢厂利润睹底。螺矿比套利是玄色系家产链上一个对比经典的套利，即钢铁厂的利润题目。钢厂高炉炼铁的要紧原料是铁矿石，产物要紧是螺纹钢，于是当钢厂利润较高时，咱们可能思虑拔取做空钢厂利润，即做众原质料铁矿石，同时做空产制品螺纹钢；反之，当钢厂利润较低时，咱们可能思虑做众钢厂利润，即做空原质料铁矿石，同时做众产制品螺纹钢。截至2023年11月10日，螺矿比为4.21，回落到2013年从此4.5%的分位数水准，众螺纹钢空铁矿石计谋或有较高的胜率。

　　众原油空原糖，性质是押注巴西糖厂将甘蔗压榨成原糖而非乙醇。将原油与原糖接洽起来的是巴西糖厂，巴西甘蔗近一半压榨成乙醇及原糖，而巴西乙醇代价与原油代价高度正相干，这就导致了糖厂追赶利润的期间会闭怀原油与糖价的彼此相闭。巴西糖厂可能依据对比临蓐乙醇和原糖的收益和资金回笼情景，矫捷拔取将甘蔗制成乙醇以及原糖。此刻油糖比处于史籍低位，巴西糖厂会拔取将甘蔗压榨成原糖，扩张原糖需要，最终带来原糖代价消浸。目前布伦特原油与11号原糖期货比值处于2006年从此12.5%的分位数水准，众布伦特原油空11号原糖期货或具有较高的胜率。

　　环球宏观对冲业务中，大宗商品是指同质化、可替换、被通常行动工业根本原质料的商品。大宗商品有两个属性，即商品属性和金融属性。当商品属性占主导名望时，该商品的实物供需相闭是代价的决意要素；当金融属性占主导名望时，环球经济、政事阵势、货泉战略、投资者资金动向和心情等要素会驾驭商品代价。大宗商品的代价反应了其行动资产的抗通胀、保值、增值等效力。[3]

　　从供需视角看，富裕地领会供求相闭是宏观业务的中央局部。供求相闭会受到许众要素的影响，如环球经济增加、天气干旱等。大宗商品代价最根本的办法是需要和需求的函数，于是方程任何一边的改变城市对代价发作影响。

　　（1）需要驱动。任何一个大宗商品都有其本身的需要驱动要素。领会根本的需要驱动关于业务和领会大宗商品代价改动短长常闭头的。要紧的影响要素蕴涵贮备、临蓐、面积、产量以及气候等。

　　（2）需求驱动。生齿和收入增加以及本领发展不绝是大宗商品需求的根本驱动要素。临蓐上的立异时常导致从一种商品到另一种商品的大范畴替换。它们还导致了商品产出强度的改变——即单元GDP的商品消费。

　　（3）期末库存。期末库存的观念是创设正在库存的根本上，它是贯串商品需要和需求的一个苛重局部。期末库存也可能对大宗商品的代价形成负面影响。期末库存有用地衡量了特定商品的库存，是需要的一个苛重构成局部，可能把期末库存当作期初余额。[4]

　　从金融视角看，大宗商品代价与汇率、利率等金融目标，以及货泉战略、邦际政事等相干水准上升。当商品属性占主导名望时，大宗商品的代价决意机制要紧依赖于供需相闭，业务的主体是实物商品的供应者和消费者。跟着金融投资者的插足，基于其构修资产组合的需求而持有大宗商品头寸，成为期货合约的持有者。跟着金融机构期货头寸的扩张，金融属性加强，从而代价不再仅由供需等根本面要素决意，还受众种金融要素影响。

　　比如，美元指数的改变往往激动百般大宗商品代价改动的同向性。美元是天下要紧积聚货泉，环球大宗商品群众以美元计价。当美元贬值时，相应的美元置备力削弱，大宗商品变得腾贵，于是大宗商品期货代价会上涨；当美元升值时，大宗商品期货代价会下跌。

　　但值得预防的是，从2021年到2023年间，美元走强往往伴跟着石油代价上涨。Boris Hofmann et al.（2023）以为也许的出处蕴涵姑且性和布局性要素：1）姑且性要素指大宗商品代价上涨以及美联储紧缩的货泉战略令资金流向美元等避险货泉；2）布局性要素指美邦兴起成为能源净出口邦，令美元的显示更像是“大宗商品货泉”。[5]

　　咱们汇总了大宗商品范围30个商品配对业务计谋，蕴涵种类套利、市集套利、跨期套利以及刻期套利等。商品类型蕴涵能源（石油、和煤炭）、工业金属（铜、铁、铝和镍）、贵金属（金和钯）以及农产物（糖、玉米、大豆和棉花）。

　　原油是当代工业的血液，是金融市集的名角，也是地缘政事的利器。其益处相干者浩瀚，涉及资源邦和消费邦、临蓐商和炼化行业、金融市集、走运转业和终端消费者等等，油价改动对每一方的意旨也大有分歧。环球原油需要有三个显然特性：一是资源散布高度不屈衡，中东、中南美洲是原油储量最丰饶的地域。二是临蓐高度自然会合，前10个邦度原油产量占比约为70%。三是需要方式并不坚固，以临蓐份额看，每十年到十五年，需要方式根本城市展现较大改动。

　　1）市集套利：布伦特原油与WTI原油。WTI原油与布伦特原油都是反应邦际原油市集动向的基准原油，且两者油品切近，但WTI原油更容易受到美邦邦内原油市集根本面的影响。尽量布伦特原油的等第稍低于西德克萨斯中质原油，但从近年的业务情景看，布伦特原油相关于西德克萨斯原油有溢价。

　　2）种类套利：WTI原油与纽约港汽油RBOB。石油裂解的利润被称为裂解价差，即产制品汽油与原质料原油之间的价差。当裂解价差较高的期间，炼油商的利润较高；反之，当裂解价差较低时，卓殊是当裂解价差为负时，利润将被大幅压缩，而炼油商也会放慢精华的速率。

　　3）种类套利：原油与沥青。原油与石油沥青属于家产利润套利，石油沥青是原油加工进程中的一种产物。当沥青需求不佳时，估计沥青的加工利润走弱，可能买原油扔沥青；若沥青需求强劲，估计沥青的加工利润走强，则可能思虑买沥青扔原油。

　　GZC Investment Management的Vincent Elbhar正在2015年行使石油价差业务杀青了40%的年回报率。西德克萨斯中质原油和北海布伦特原油区分是美邦邦内和环球原油代价的基准。2015年年头，本地需要过剩给WTI原油代价形成压力，2015年2月7 日，近月 WTI 期货收盘价比近月布伦特原油期货低12.82美元/桶，弧线上更远的合约以更大的扣头举行业务。Vincent Elbhar以为远期弧线没有思虑管道修打算划和原油铁途运输，于是买入了2015年尾和2016年尾到期的WTI期货，同时卖出了相似刻期的布伦特原油期货。跟着年尾石油价差缩小至零，GZC Investment Management得回了丰盛的回报。[6]

　　美邦事环球最大的自然气消费市集，而自然气也是美邦的要紧能源源泉之一，激动了美邦近四分之一的能源花费。自然气是化石燃料中最干净的燃烧格式——倘若发作等量的热量，燃烧自然气排放的大气污染物和温室气体比煤炭或石油更少。自然气的代价直接影响到美邦经济的各个范围，从个别家庭到小企业再到大型行业。跨越六万万家庭利用自然气，大大都美邦度庭都是用自然气取暖的。别的，自然气还被用于百般工业产物，蕴涵肥料、油漆、地毯、塑料、染料、拍照胶片、防冻剂、药品和爆炸物。

　　挪威、美邦和俄罗斯是环球最大的三个自然气出口邦，占2022年环球自然气出口量的40%。个中，美邦和俄罗斯是环球最大的两个自然气临蓐邦，占环球自然气产量的38%。别的，俄罗斯、伊朗、卡塔尔、土库曼斯坦据有跨越50%的环球已探明的自然气储量。

　　美邦对自然气的总需求时节性很强。跟着气温的消浸和居处供暖用自然气需求的上升，冬季的总需求会扩张。对自然气的需求正在夏日抵达最低水准，尽量近年来夏日对自然气的需求依然上升，以餍足热浪岁月电力公司的短期需求。自然气的工业和贸易利用终年都相当坚固。

　　1）种类套利：原油与自然气。原油与自然气是一对常睹的配对业务组合。通常以为，自然气和原油的代价应当是相干的，由于自然气和原油正在消费上是替换品，正在临蓐上也是对逐鹿敌手的添补。[7]可是，有研讨以为，石油和自然气代价之间史籍上的强相干性近期正在北美市集依然隐没，由于页岩气的急迅进展压低了自然气代价。[8]

　　2）跨期套利：冬季合约与夏日合约。自然气代价显示出显然的时节性，分为两个要紧时节：冬季和夏日。美邦的冬季通常从十一月到三月；夏日是从四月到十月。正在夏日，自然气需求裁汰，而临蓐仍正在无间，导致可能积聚的自然气过剩。正在冬季，因为居处最终用户、工业部分和公用事迹部分的供暖需求扩张，自然气花费量抵达峰值。因为冬季需求不行预测，冬季自然气期货的业务代价大凡高于夏日期货。通过做空夏日合约，做众冬季合约，倘若冬季代价上涨，两者之间的利差会夸大。

　　Brian Hunter正在2005年行使跨期套利为Amaranth赚取了10亿美元的利润。2004年入职Amaranth基金后，自然气业务员Brian Hunter觉察，冬季自然气代价会展现特殊，由于自然气要紧由管道运送，供应门途不行简单更改以补充意思不到的地域性欠缺，于是代价不坚固。正在因为冷气氛到来而需求上涨时，面临稳定的供应量，自然气代价会飞速上涨。[9]自然气期权的价钱会正在欠缺时暴涨，而正在气候大好时出奇的低廉。亨特买进这些期权，以为这是一种外率的非对称业务：他最大的亏损即是置备期权的本钱，但倘若市集遭遇障碍，自然气代价上涨，他就可能赚许众倍。[10]另一种行使这个时机的设施即是同时买两个期货合约：做空夏日合约，做众冬季合约，倘若冬季代价上涨，两者之间的利差会夸大。行使该计谋，Brian Hunter正在2005年为Amaranth基金赚取了10亿美元的利润。当年，Amaranth基金的资产增加到80亿美元，正在环球对冲基金中排名第39位。

　　煤是一种因为浸积感化而变成的固定可燃性矿物，是一种固体可燃有机岩。要紧由植物遗体经生物化学感化，埋藏后再经地质感化更动而成，是要紧能源之一。煤炭可能说是天下上散布最开朗的资源，要紧分为烟煤、无烟煤、亚烟煤和褐煤四类。煤炭分类要紧是看碳、硫、氧和氮的混杂比例，煤中的硫和杂质含量高，解释质地恶劣；煤的质地越好，其燃料率和放热量越高，如烟煤和无烟煤。

　　依据邦际能源署（IEA），2022 年煤炭消费量增加 3.3%，抵达 83 亿吨。估计到 2023 年，环球每 4 吨煤炭花费中有 3 吨来自中邦、印度和东南亚邦度。[11]从资源散布上看，依据美邦能源音信署（EIA），截至2021年12月31日，环球已探明煤炭可采储量猜想约为1.16万亿短吨，前5个邦度具有环球已探明煤炭储量的约75%，个中美邦、俄罗斯、澳大利亚、中邦和印度占天下探明煤炭储量的22%、15%、14%、14%和11%。[12]

　　1）种类套利：焦煤与焦炭。焦煤与焦炭属于家产利润对冲套利，即原料为焦煤，产制品为焦炭，两者属于焦化家产链的上逛和下逛的相闭，利润的改变直接影响炼焦炉开工的主动性，高利润不行延续，低利润或者亏空也不永远延续，焦炭的利润简略率会回归终年的均值，才气契合市集的供需逻辑。

　　2）种类套利：焦煤与热卷轧板。焦煤为玄色家产链上逛的能源，热轧卷板为家产链下逛的成材，利润的改变直接影响高炉开工的主动性，高利润不行延续，低利润或者亏空也不永远持。当焦煤代价比拟热卷过高时，钢铁厂面对低利润或者亏空的题目，钢铁厂开工的主动性低落，热卷代价比拟焦煤将会抬升。

　　铜具有耐久性和可延展性，同时也是电的良导体。铜开采商通常用露天矿井来统治大宗的低等级矿石。铜矿石随后被压碎，再被送入熔炉。从此再有一个精华的进程，以去除大局部的氧和杂质。产制品是阴极铜盘条，之后会被销往铜加工场。铜也可能与其他金属一道铸成合金。铜和锡的合金被称为青铜，铜和锌的合金被称为黄铜。

　　美邦地质考核局对环球铜矿床举行的一项研讨标明，截至2015年，已确定的资源含有21亿吨铜，未觉察的资源猜想含有35亿吨铜。[13]2022年环球铜的年产量为1790万吨。从实质产量来看，铜是第三大金属市集。天下最大的产铜邦事智利，铜产量占天下的32%。从需求来看，铜的电气用处，蕴涵输电和发电、修造布线、电信以及电气和电子产物，约占铜总用量的四分之三。修造施工是最大的简单市集，其次是电子和电子产物、交通、工业死板以及消费品和通常产物。

　　1）种类套利：恒生企业指数与铜。2013年11月底开头，公告了一系列顶级业务计谋。个中，顶级业务计谋之四“做众中邦股市，做空铜”成为了市集主题。的确品行动：做众恒生中邦企业指数，做空LME期铜。背后的逻辑是，看好中邦经济增加的坚固性，而需要过剩给铜带来下行危险。该计谋的危险是，倘若经济增加不足预期，股市也许受到障碍，可是铜的空头头寸不妨供给肯定的袒护。[14]

　　2）种类套利：铜与锌。2019年推出“十大商品顶级业务”，个中就有“众铜空锌”。背后的逻辑是：就锌而言，矿山供应正正在扩张，加工用度与冶炼厂利润率切近史籍新高，中邦产量也正在回升。另一方面，铜矿临蓐停止率已从2018年的低水准还原过来。因为格拉斯伯格矿场转入地下开采，麦克莫兰铜金公司（环球代价最低廉的铜矿的临蓐商）的产量估计将明显消浸。与此同时，加工费也已跌至2013年从此最低水准。

　　3）种类套利：铜与油。从相干性看，2001年至今，布伦特原油与LME3个月铜的相干系数为0.79，显示两者具有较好的相干性。一方面，从金融属性看，两者均会受到美元指数走势的影响，与美元指数走势呈负相干性；另一方面，从商品属性看，两者的需求均和经济进展慎密相干，重头区分对应汽油和电力，即交通出行以及工业临蓐。

　　“空铜派”正在2015年得回逾额收益。由于与经济相闭亲密，铜被称为全天下最好的经济学家。铜价暴涨暴跌往往成为经济周期拐点或者股市拐点到来的符号，邦际上时常称其为“铜博士”。2015年上半年，正在中邦经济放缓后台下，大宗商品代价无间下行，而央行货泉战略延续减少，股市将启动上涨行情。如此的后台下，邦内市集显现了出名的“空铜派”，即正在A股和铜这两个市集反向操作得益。邦内对冲基金通过空铜众A股正在2015年的“水牛”中得回明显的逾额收益。

　　铁矿石是钢铁的要紧原质料，通常操纵于房地产、交通运输、汽车成立、能源供应汇集、死板、制船、家电等分歧行业。按营业价钱估计打算，它是仅次于原油的第二大环球商品。从需求看，铁矿石的需求要紧由钢铁产量决意。中邦事环球要紧的铁矿石进口邦。从需要看，澳大利亚、巴西、俄罗斯、中邦和印度是据有天下大局部铁矿石储量的前几位邦度。来自澳大利亚和巴西的少数公司主导着环球铁矿石临蓐。从订价看，固然铁矿石订价的要紧参考是普氏指数，但同时影响铁矿石订价的要素再有许众。[15]

　　1）种类套利：铁矿石和螺纹钢。玄色系家产链上再有一个对比经典的套利是螺矿比套利，这是钢厂利润题目。钢厂高炉炼铁的要紧原料是铁矿石，产物要紧是螺纹钢，于是当钢厂利润较高时，咱们可能思虑拔取做空钢厂利润，即做众原质料铁矿石，同时做空产制品螺纹钢；反之，当钢厂利润较低时，咱们可能思虑做众钢厂利润，即做空原质料铁矿石，同时做众产制品螺纹钢。

　　2）种类套利：众62%品脱铁矿石，空58%品脱铁矿石。2019年高盛推出“十大商品顶级业务”，个中就有“众62%品脱铁矿石，空58%品脱铁矿石”。2018岁晚，因为中邦钢铁利润率消浸，钢厂转而利用低品位矿石来减省本钱。正在淡水河谷溃坝事件形成海运市集上低品位矿石供应亏损之后，62%品位铁矿石相关于58%品位的溢价进一步消浸。但近来，因为钢铁需求连接上升以及取暖季除外的供应管控，利润率有所降低。目前为止，钢厂也没有转向拔取更高品位的矿石，品位溢价仍被压低。高盛估计这一征象将正在另日几个月有所蜕化。

　　3）种类套利：螺纹钢与热轧卷板。螺纹与热卷代价走势相干性较高，两者均为黑钢系列产物，原质料锻形成钢坯的进程均相似，只是用钢坯轧制成了分歧形势性情的钢材。从危险对冲的角度，二者原质料及其加工进程根本相似，有着协同的影响要素，可领会为共性要素，这也是导致二者的代价走势相干性较高的主因；但两者的下逛需求分别很大，螺纹钢主用于房地产及基修，热轧卷板则更着重于汽车、船舶等行业，这领会为性情要素。基于此，投资者可通过判定两者根本面强弱构制“众空组合”，正在展现可套利空间时，外面上可做众根本面相对强势种类，做空根本面相对弱势种类。

　　4）种类套利：螺纹钢与玻璃。螺纹钢与玻璃代价具有较强的相干性，两者均属于地产家产链。螺纹钢和玻璃下逛需求重叠度相当高，房地产行业占螺纹钢需求的7成驾驭、占玻璃需求的8成驾驭，于是同属于修材的螺纹钢和玻璃之间价差存正在套利逻辑。螺纹钢要紧用于房地产项宗旨新开工阶段，玻璃要紧用于达成阶段。

　　梁瑞安2014年做空铁矿石睹证代价腰斩两刀。2013年12月，梁瑞安开头做空铁矿石，况且根本满仓，由于当时判定2014年邦内对钢铁的需求简略是零增加；而新增产能的开释会导致铁矿石的需要远超需求，环球简略会过剩1亿吨。正在当时的情景下，梁瑞安的空单排正在了仓位持有榜单的前5名，自后铁矿石代价大跌。空单持有了21个月，睹证了铁矿石从120美元到30美元驾驭的大跌，杀青了其对其代价腰斩两刀的预期。[16]

　　铝是正在地外觉察的最为富足的金属。铝矿石原本是270众种矿物质的混杂体，其要紧的源泉是铝土石。铝的密度低，抗侵蚀性强，同时也是电的良导体。从需求的角度看，铝及铝合金是此刻用处相称通常的、最经济适用的质料之一。铝被用于修造、交通、包装盒和航天中。中邦事最大的铝需求邦。从需要的角度看，环球铝最大的产出邦蕴涵中邦、俄罗斯、加拿大、美邦和澳大利亚。该行业被几家公司限定，个中一个是美邦铝业公司。除了开采，美铝也从事铝的精华、熔炼、成立和接管生意。其他铝临蓐商还蕴涵力拓和挪威海德鲁公司。铝需要的另一个题目是能源，能源占铝公司本钱的大局部，于是原油或煤代价的上涨会低落铝的利润空间。

　　1）种类套利：铝与铝业公司股票。Reiakvam et al. (2011) 提出了一种统计套利计谋，即业务铝业股票和铝的期货。只须铝的期货代价与铝业公司股价存正在协整相闭，可能行使两种资产代价的均值回归效应举行套利。[17]

　　2）种类套利：铝价与铜价。铜、铝均是邦际期货市集上成熟的期货业务种类，它们通常操纵于修造、交通运输、电力等行业，与邦民经济进展具有亲密接洽，二者的代价走势集体上存正在较好的联动性，适合行动跨种类套利业务标的。铜铝差价与经济增加具有正相干性。若经济向好，可闭怀逢低做众铜铝差价的时机，若经济受阻，则可闭怀逢高做空铜铝差价的时机。2013年高盛提出7大顶级业务中同样蕴涵“众高盛铜业指数，空高盛铝业指数”。

　　镍质地硬，有延展性，呈银白色，耐热性好。镍从公元前3500年开头利用，不过直到1751年，才被归入化学元素中。镍要紧用于修制不锈钢，这占到了环球产量的2/3，其他用处蕴涵成立硬币、电池和镀层。目前，镍的最大消费邦事中邦，不锈钢产物对中邦经济的进展相称苛重。镍的要紧临蓐邦蕴涵俄罗斯、加拿大、澳大利亚、印度尼西亚、哥伦比亚和中邦。很众大型归纳开采商，如、必和必拓和诺里尔斯克，都开采镍，不过这种开采本领相称贫苦，由于这需求顶尖的科学本领和开采工艺。

　　1）种类套利：镍与不锈钢。镍和不锈钢互为家产链上下逛，镍行动不锈钢临蓐的原质料，可能明显降低不锈钢的坚固性、抗氧化、耐侵蚀以及韧性，正在不锈钢临蓐中占领苛重场所。倘若镍正在家产链中处于高估状况，那么跟着产量慢慢开释，以及进口资源慢慢流入，家产链估值将会更正。

　　2）种类套利：镍与铜。2015年高盛公告了一系列顶级业务计谋。个中，顶级业务计谋之七是“做空铜、做众镍”。的确品行动：做空伦敦市集期铜（伦铜）、同时做众该市集期镍。背后的逻辑是，和2015年12月交割的期镍代价比拟，同期交割的伦铜显示不佳，以外面金额估算也许期镍代价突出20%。高盛呈报称：“铜进入了二十年一遇的供应周期，于是供应增加跨越了趋向水准。镍供应仍受印度尼西亚政府出口禁令的局部。这应会导致来岁铜的库存量显然扩张，镍的显然裁汰。”

　　Citrine Capital正在2014年押注镍、锌而跑赢商品对冲基金。Citrine Capital是为数不众的根本金属对冲基金，当时最大的矿产镍临蓐邦印度尼西亚2014年停息了矿石运输，以迫使加工投资，Citrine Capital估计镍价也许将上涨 23%。[18]

　　依据天下黄金协会，截至2022年尾，环球依然开采的黄金为20.88万吨，个中珠宝、金币和金条（蕴涵黄金ETF）、主旨银行的占比区分为46%、22%和17%，可能看到大局部黄金都用于珠宝成立。[19]然而，因为其精采的导电性和耐侵蚀性以及其他物理和化学特点的理思组合，黄金正在 20 世纪末成为一种苛重的工业金属。黄金正在估计打算机、通讯修设、航天器、喷气式飞机发起机和很众其他产物中发扬着闭头感化。别的，黄金性质上还被以为是一种货泉金属，可能用于对冲美元无法对冲的危险。

　　1）种类套利：黄金和白银。黄金和白银都是，而且也许会协同走势，但黄金被视为一种环球货泉，而且正在市集不确守时间常常被用作通胀对冲和避险资产。白银有更众的工业操纵，50-60%用于工业最终用处，而黄金唯有10%。白银代价对经济周期敏锐。倘若正在经济或地缘政事不确守时间金价相关于白银代价展现较大百分比涨幅，金银比率就会夸大。正在经济苏醒时间，白银代价跑赢黄金，由于工业需求回升并使该比率面对压力。该比率可被视为环球宏观经济矫健情形的目标。[20]黄金和白银都是古代的避险资产。本地缘政事危险较高时，白银不会因央行买入而受益，但黄金则会由于央行置备而获益。

　　2）黄金与原油。空黄金众原油计谋背后，是对冲基金押注美邦经济加快增加。美邦邦内汽油需求增速迅猛，而美邦原油库存却大幅消浸。空黄金则是由于美邦货泉战略转向活动性偏紧的态度后，对冲基金行使金银来对冲通胀危险的兴致将削弱，资金流入增加放缓。

　　3）黄金与铜。铜和金是最苛重的和，从悠久来看，它们的走势相当亲密，尽量因为其怪异的特点，它们正在经济周期的分歧阶段常常展现不同。[21]铜具有工业属性，被通常操纵于电子电气、家电、死板、修造等范围，铜的需求大凡反应了实体经济的活动水准；而黄金具有价钱蕴藏效力和避险价钱。于是，铜金比被看作是利率改变的指示，同时也是市集危险偏好的展现。

　　钯与铑和铂同属于铂族金属。钯因其正在常温下的延展性和耐侵蚀性而相当有效。它可能催化（或激发）分歧元素之间的化学响应，而不会通过催化进程被花费。钯最常用于汽车行业的催化转化器，但也有众种操纵，蕴涵珠宝、电子产物和牙科部件。

　　钯金代价大幅上涨的要紧激动力是该金属怪异的供需机制。因为几个闭头出处，需要侧受到告急局部。因为根本方法单薄和缺乏内部投资，俄罗斯和南非等顶级临蓐邦的产量并分歧等。钯金的供应也受到对采矿营谋日益苛肃的环保哀求的局部。另一方面，过去几年需求强盛进展，要紧是因为钯正在催化转换器中的利用。汽车行业面对着裁汰汽车排放的越来越大的压力，而钯金的怪异职能使其成为这些零部件拓荒中的苛重元素。[23]

　　钯金与铂金。2019年高盛推出“十大商品顶级业务”，个中就有“众钯金空铂金”。背后的逻辑是，除非有证据标明铂金可能正在汽车中替换钯金，不然钯金将无间处于布局性赤字，而铂金无间处于布局性剩余。不过，纵然将一辆车上三分之一的钯金换成铂金，所减省的本钱也仅有20美元，而目前汽车公司众数将中心放正在餍足日益苛肃的情况准则等题目上面。于是，高盛以为，铂金替换钯金的情景不会很速爆发。

　　老虎基金90年代通过买入钯赚取暴利。安德森插足老虎基金后被派去研讨俄罗斯的钯出口，当时老虎基金闭怀的主题永远是钯是否确定存正在供应欠缺。当时天下钯产量的60%来自西伯利亚诺里尔斯克的一个大矿。通过实地走访觉察俄罗斯人陷入内部争斗，正在诺里尔斯克，出口公司、财务部、央行之间因篡夺钯和铝的出口限定权而产生了篡夺益处的冲突。没有一方准许其他方出口钯，由于每一方都忧郁那将阻滞他们的出售，于是全面举动都停息了。钯的代价从每盎司120美元冲到了1000美元/盎司以上。[24]

　　糖是碳水化合物的结晶，其要紧因素是蔗糖、乳糖和果糖。糖的两大原质料是甘蔗和甜菜。正在这两大原质料中，甘蔗大约占环球的70%，要紧临蓐邦有巴西、印度、中邦和泰邦。甜菜要紧正在欧洲、美邦、中邦和日本临蓐。因为临蓐会合正在几个地域，于是使得糖的产量相称容易遭遇气候的影响。比如，2009年印度正在雨季境遇干旱，这对糖价形成了远大的影响。糖要紧被用来修制食物，除此除外，也可用于临蓐能源，巴西利用大宗的甘蔗成立生物乙醇，石油代价越高，生物乙醇就越有吸引力。

　　1）种类套利：原糖与白糖。原白糖价差是原糖和白糖代价之间的差别。更的确地说，是11号原糖期货和5号精制糖期货的区别。于是，它代外了通过置备原糖和卖出白糖可能发作的期货市集回报。从广义上讲，倘若原白糖价差大于炼厂的本钱，他们将有利可图；倘若原白糖价差低于他们的本钱，他们加工将会亏空，而且也许以有限的模糊量运转。关于极少临蓐商来说，原白糖价差将决意原糖或白糖的临蓐占比。

　　2）种类套利：原油与原糖。原糖和原油自身家产链并无相干，不妨将两者统一起来的苛重闭键是巴西糖厂，由于巴西甘蔗近一半压榨成乙醇及原糖。而巴西乙醇代价与原油代价高度正相干，这就导致了糖厂追赶利润的期间会闭怀原油与糖价的彼此相闭。巴西糖厂可能依据对比临蓐乙醇和原糖的收益和资金回笼情景，矫捷拔取将甘蔗制成乙醇和糖。由于原糖要紧用于出口，以美元计价，而出口需求更长的韶华；乙醇要紧用于邦内消费，用邦内巴西雷亚尔计价，乙醇消费可能正在短期内付出，资金可能急迅回流。

　　Stanley Kroll正在1967年通过买入白糖期货将本金从1.8万美元造成了100众万美元。当时白糖代价为2美分/磅，而装粮的麻袋本钱和装糖的人工用度就依然跨越了2美分。于是Stanley Kroll正在1967年以这个代价为客户及本人买进了大宗的白糖众头仓位。岁月，白糖代价没有如预期展现上涨，反而又无间从容下跌，最低抵达了1.3美分/磅。末了，群众头市集终归正在1969年冲破永远的盘整区间，众头市集开头了长达5年的牛市，并于1974年抵达66美分/磅的史籍新高，最终本人的1.8万美元造成了100众万美元。[25]

　　玉米是天下总产量最高的粮食作物。玉米要紧用于动物饲料，出处正在于其淀粉含量高，别的还用于工业临蓐淀粉、发酵类药品的要紧原料。依据连合邦粮农构制，2021年环球玉米产量最高的邦度是美邦，共3.84亿吨，占环球产量的31.7%；其次是中邦，共2.73亿吨，占环球产量的22.5%。[26]

　　通常来说，从9月到11月，玉米代价大凡较低，由于此时的市集中玉米的存量高。从12月到次年5月，玉米的代价目标于上涨。实质上，这种涨势会延续到夏日，出处是夏日也许展现坏气候。[27]投资者相称依赖美邦农业部的百般呈报，个中最为苛重的呈报之一即是种植意向呈报，该呈报显示了农夫正在新季允许种植的农作物的数目。[28]

　　1）种类套利：玉米与玉米淀粉。玉米和玉米淀粉是同属于玉米家产链上下逛，两者映现高度的正相干性。玉米的要紧用处是饲料消费、淀粉、酒精和食用，玉米淀粉属于玉米的产制品，两者价差夸大或者缩小取决于家产链的加工利润。价差的逻辑盘绕着利润做修复，上逛加工场利润不太也许永远维护负数，也不也许永远维护高位，于是玉米和玉米淀粉的套利是家产利润套利。

　　2）种类套利：生猪与玉米。所谓猪粮比，即是生猪代价和行动生猪要紧饲料玉米代价的比值。猪粮比数值越高，解释养殖的利润越好。猪粮比数值越低，解释养殖的利润越差。大凡来说，猪粮比正在6：1时，意味着行业可能维护盈亏均衡；而一朝跌破5，即意味着绝大大都猪企都是亏空的。由史籍数据看，猪粮比正在5：1以下的韶华都很短，若猪粮比跌破5，往往即是猪肉代价的底部，况且很速肉价就会上涨。

　　3）种类套利：玉米与小麦。玉米小麦价差动摇决意小麦饲用需求，小麦代价行动调控玉米代价的坚固器，正在两者价差回归150元/吨以内时，饲料企业或正在配方中从新增加小麦以低落饲料本钱。

　　Renee Haugerud正在2012年因质疑美邦农业部玉米数据而得益。对冲基金Galter的创始人Renee Haugerud通过实地调研判定美邦农业部揭橥的玉米收获预测过于乐观。实地调研岁月，Renee Haugerud和研讨员觉察爱荷华州、伊利诺伊州以及印第安纳州的农夫正正在怀恨气候干旱，而公司位于明尼苏达州南部的研讨农场里的玉米茎秆高度远低于均匀水准，于是她估计美邦将面对1956 年从此最告急的干旱，玉米合约代价将维护涨势。依据正在玉米合约上的精确押注，截至2012年 8 月底，Galter正在 2012 年上涨了 9.3%。[29]

　　依据连合邦粮农构制揭橥的数据，2021年环球大豆五大临蓐邦挨次为巴西（1.35亿吨）、美邦（1.21亿吨）、阿根廷（0.46亿吨）、中邦（0.16亿吨）和印度（0.13亿吨）。[30]大豆的根本面说明大凡闭怀美邦的大豆产量、需求量、需要量、环球及美邦的大豆积聚量。通常而言，影响大豆产量最闭头的要素是气候，于是市集的说明相当众是依据气候呈报来举行预测和研判的。

　　1）种类套利：豆粕与螺纹钢。豆粕是猪饲料的要紧因素，可能用来行动猪肉的署理变量，而猪肉代价又是CPI的苛重构成，于是豆粕期货代价肯定水准上可能行动CPI的署理变量。另一方面，螺纹钢代价可能行动PPI的署理变量。于是，通过对螺纹钢和豆粕期货的众空计谋可能用来业务对CPI-PPI铰剪差的判定。

　　2）种类套利：棕榈油与豆油。2010年7月至2011年头的众棕榈油空豆油基于：一、2010年10月至2011年2月，东南亚棕榈油进入时节性减产周期，绝对供应量下滑；二、美邦大豆种植期气候精良，天下大豆供应富足；三、棕榈油更众用于临蓐化工产物，受原油代价影响更大。

　　2012年众豆粕空螺纹钢。2012年众豆粕空螺纹是史籍上对比出名的商品套利的经典案例，其背后是豆粕和螺纹两种商品根本面的差别。2008年推出4万亿后到了2011年尾，邦内展现较为显然的产能过剩题目，CPI、PPI同比增速同步回落，PPI同比增速的回落幅度要显然高于CPI。螺纹钢代价可能行动PPI同比增速的代外，而CPI同比增速中猪肉占对比高，不过当时邦内市集缺乏生猪期货，于是可能利用行动猪饲料的豆粕来代外，从而构修了一个众CPI空PPI的套利计谋。豆粕/螺纹钢代价从2012年1月的0.68上升到2012年9月的1.32。

　　棉花的种植史籍已有几千年了。不过，直到17世纪英邦才通过东印度公司的助助引入棉花。棉花速捷成为羊毛家产的敌手。从那从此，英邦便将棉花引入其北美殖民地。因为棉花的成长需求大宗的光照和水，于是美邦南部是理思的棉花种植地。邦内五大商品棉基地域分是江淮平原、江汉平原、南疆棉区以及冀中南、鲁西北、豫北平原和长江下逛滨海沿江平原。

　　棉花是装束成立业中最广为利用的自然纤维，中邦和印度是最要紧的棉花进口邦，需求增加相称强劲。业务量最活动的棉花合约是郑州商品业务所和ICE美邦期货业务所的棉花合约。影响棉花产量的一个相称苛重的要素是气候，农夫正在4月和5月种植棉花，此时的泥土和气候大凡是最好的。但正在这个期间若展现阴毒气候，那么这对棉花作物会发作远大的毁坏。一个经典的例子即是2010年的炎天，告急的干旱摧毁了俄罗斯的大局部棉花，导致棉花期货代价大涨。

　　1）刻期套利：棉花期货与棉花现货。期现套利是指当期货市集与现货市集正在代价上展现差异，从而行使两个市集的代价差异，低买高卖而得益。外面上，期货代价是商品另日的代价，现货代价是商品的代价，遵守经济学上的统一代价外面，两者间的差异，即“基差”（基差=现货代价－期货代价）应当等于该商品的持有本钱。一朝基差与棉花持有本钱偏离较大，就展现了棉花期现套利的时机。

　　2）种类套利：棉花与棉纱。从纺织家产角度看，棉纱是棉花家产链的下逛第一闭键。积年来，棉花的动摇直接影响了棉纱的代价走势，棉纱的走势对棉花的行情影响不显然且略有滞后。棉花商品动摇幅度大且周期长，棉纱商品动摇幅度小但较为经常。如能将两者的特性寻常的展现到期现货两个市集上，无疑就给出了两个种类间的期现货套利较众的可操作空间。[31]

　　2016年众棉花期货。据傅海棠口述，2016年的棉花现货12000元/吨，期货代价才10000元／吨，现货依然买不到货了，期货行情还没启动，这是一个极佳的切入点。当时邦储库存有1100万吨，但后面棉花照旧涨到了16000元／吨。[32]

　　[1]因为配对业务为众空计谋，于是本呈报所指的一倍准则差、两倍准则差是绝对值的观念，即±σ、±2σ。

　　[3]朱一. 投行实战：大宗商品期货和期权投资计谋与案例[M]. 电子工业出书社,2022.

　　[16]王刚.坚固得益. 3:期货大赛冠军的业务计谋与手艺[M].中邦经济出书社,2019.

　　[24]史蒂文卓布尼.黄金屋:对冲基金顶尖业务者怎么从环球市集得益[M].死板工业出书社,2008.

　　[25]克罗,陈瑞华.期货业务计谋[M].山西黎民出书社发行部,2013.

　　[32]傅海棠.投资到底傅海棠演讲集股票投资,期货[M].中邦经济出书社,2020.